在香港上市的融創中國近來吸引了不少業界目光。先是花150億元為樂視解了“燃眉之急”；然後又斥資600多億元拿下萬達76個酒店項目。不過在一路“買買買”的同時，融創也遇到了不少麻煩。近日，國際三大評級機構中的兩家均下調融創的企業信用評級。風險遠非於此。記者從上交所網站獲悉，融創100億元公司債前不久已被上交所終止發行。一面是“一擲千金”的豪買，一面卻是債券融資的“斷流”。有分析人士表示，事實上，包括融創在內幾乎所有房地產企業融資渠道都遭到“封堵”，連此前被業界視為“救命稻草”的信托融資也面臨嚴厲監管。

發債終止 風險飆升

融創計劃發行的100億元公司債已被上交所終止發行，承銷商及管理者為中信建投和國泰君安。而在此之前，融創多次發債融資。去年9月底，融創曾發過一個購房尾款資產支持轉向計劃，涉及金額24.2億元，承銷商為長城證券；去年7月，發行40億元公司債；更早前的2015年12月，曾發行過50億元公司債，子公司天津融創置地曾發過50億元公司債。

作為公司債券受托管理人的申萬宏源證券7月13日在上海證券交易所官網發布《天津融創置地有限公司公開發行2015年公司債券臨時受托管理事務報告》（以下簡稱“報告”），融創房地產集團有限公司（原名：天津融創置地有限公司）2015年8月17日成功發行的50億元天津融創置地有限公司公開發行2015年公司債券（第一期），目前本次債券存在“控股股東所投資公司實際控制人持有股權凍結”、“收購大連萬達商業13個文化旅遊項目公司91%的權益和76家城市酒店100%的權益”的重大事項。

報告稱，截至2016年12月31日，發行人歸屬於母公司股東的凈資產為286.51億元，貨幣資金科目余額為565.96億元，資產負債率為86.71%。本次收購事項涉及金額達到發行人2016年末歸屬於母公司凈資產的220.48%和貨幣資金科目的111.62%，投資金額較大，或將導致發行人資金壓力增加。此外本次收購涉及文旅項目和酒店項目與發行人現有主營業務存在差異，未來相關業務的發展情況存在不確定性。

與此同時，報告還透露，2017年7月4日，樂視網發布公告稱，截至2017年7月3日，樂視網控制股股東、實際控制人賈躍亭先生及樂視控股（北京）有限公司持有的公司519133322股已被上海市高級人民法院等凍結，占公司總股本26.03%，凍結時間為自凍結之日起三年。本次遭凍結的樂視網股份占賈躍亭先生所持有樂視網股份的比例為99.06%，占樂視網總股本的比例為26.03%，或對樂視網未來控制權帶來一定不確定性；此外本次凍結事項對於融創中國前期投資的樂視網、樂視影業及樂視致新的未來經營帶來不確定性，進而對其相關資產和損益產生影響。

兩大機構調低融創評級

面對如此境況，全球評級機構也看淡了融創中國的巨額交易。標普近日宣布，將融創“B+”長期企業信用評級和“cnBB-”大中華區信用體系長期評級列入負面信用觀察名單，並將這家房地產開發商未償還優先無抵押債券“B”長期債項評級和“cnB+”大中華區信用體系長期評級同時列入負面信用觀察名單。

標普的理由是，融創延續了2016年以來的激進擴張步伐。按估算，包括此次收購萬達商業資產在內，融創2017年以來用於收購土地（通過公開競價和並購）、投資非核心業務（包括投資樂視系公司和鏈家）的支出已達1200億元。而這些支出已經超過其2017年1至6月包括合營企業銷售額在內一共1089億元的合同銷售額。考慮到土地收購和業務擴張方面的巨額支出以及逐漸上升的建安支出，標普預計融創的經營性現金流將繼續為負，因此它將依靠進一步舉債來支持自己的擴張，並推高其杠桿水平。

7月12日，惠譽也宣布下調融創的企業評級至BB-。不過，同為評級機構的穆迪暫時沒有對融創的評級進行改動，但穆迪也向《經濟參考報》記者表示，融創中國擬收購萬達資產確實提升了財務風險。

事實上，過去兩年中，“並購王”孫宏斌步履不停，並在原有整體收購的思路上，增加收購部分項目的方式，主要訴求皆為曲線拿地。據融創年報披露，其2016年就有多達16項收購，收購標的多為上海、蘇州、鄭州、深圳、杭州、成都的房地產公司，涉及資金595億元。由於大規模資產並購，融創的凈資產負債率升至121.5%。但在其2016年新增的5394萬平方米土地儲備中，有68%都來自收購。根據最新公布數據，融創以7912萬平方米土地儲備在全國房企中排第六。

對於融創收購萬達文旅項目，各方觀點不一。“萬達當前面臨還債壓力，首要任務是甩掉重資產，融創的目的是儲備土地資源，雙方各取所需。至於交易形式與其他目的，都是雙方共贏，皆大歡喜的事情。萬達無疑是最大的贏家，而孫宏斌接手萬達確實是前途未蔔。”有業內人士坦言。

房企融資收緊 發債難度大

融創100億元公司債被上交所終止發行，在業內人看來是意料之中的事情。實際上，自2016年10月份以來，房企公司債發行監管趨嚴後，這類發行融資一直處於封閉狀態。彼時，上交所、深交所先後下發《關於試行房地產、產能過剩行業公司債券分類監管的函》，明確房地產企業的公司債券資金不得用於購置土地。

同時，上交所針對公司債將房地產業分類監管采取“基礎範圍+綜合指標評價”的分類監管標準。達到準入門檻後，根據房地產企業的5項財務指標，將房地產企業劃分為正常類、關註類和風險類。

房企發行債券規模的多少，很大程度上影響房企流動性的壓力。統計顯示，房地產企業在2015年共發債6682億元，是2014年3倍，而2016年發行量進一步飆漲至1.15萬億元，同比進一步擴張72%。但從2016年下半年開始，大肆積草囤糧的好日子似乎到頭了。證監會、上交所此時陸續發布針對房地產業公司債分類監管方案，境內發債明顯受阻。2017年以來沒有一家A股上市房企發公司債。1-5月房企發債融資額大幅降低，僅1375億元，較2016年同期銳減76.8%。

“房企通過發行公司債融資的渠道被收緊已達半年，加之上半年銷售額增速放緩，融資難、回款慢的雙重資金壓力同時襲來，熬不住的中型房企開始著急在海外找錢。然而，隨著美元加息的落地，海外發債的成本也不再便宜。”有業內人士向記者坦言。

不過，進入7月份，房企海外發債的規模有所“擡頭”。中原地產研究中心統計數據顯示，截至目前，7月已經有超過5家房企發布了超過20億美元的海外融資需求。其中包括，建業地產7月12日宣布發行2億美元2018年到期票息6.00%優先票據；綠城中國間接全資子公司Wisdom Glory Group limited（榮智集團有限公司）發行本金總額為4.5億美元的優先永續票據；龍湖地產7月6日與高盛、海通國際、摩根士丹利、中銀香港及匯豐銀行就發行於2020年到期的4.5億美元3.875%優先票據訂立購買協議。另外，7月12日，寶龍地產也建議公司進行一項優先票據的國際發售，對象為專業投資者。

隨著調控政策趨嚴導致房企信貸和發債融資渠道的收緊，傳統的房地產信托似乎成了“漏網之魚”。用益信托最新數據顯示，今年以來，68家信托公司共發行654只房地產信托產品，累計為房企融資2158.4億元。從發行只數上看，1至6月份分別發行53只、58只、116只、105只、136只、141只，而從發行規模上則分別為182.0億元、173.5億元、301.9億元、317.3億元、574.6億元、408.4億元。特別是進入3月份以來，房地產信托發行出現爆發式增長。

“3月份一波的‘陡增’行情，主要因為國家去杠桿和防風險政策的推出，房企通過銀行信貸和國內發債渠道逐步被‘堵死’。當時有不少企業，特別是有資格的大中型房企和地方平臺公司跑海外發債募資。而近期監管層暫停發放房企海外發債批文，讓信托和資管計劃成了大部分房地產企業應對資金緊張為數不多的‘救命稻草’。”對此，有機構人士坦言。

不過，需要指出的是，房地產業務一直以來都是信托產品違約的重災區。有報告顯示，信托行業糾紛案件所涉行業領域高度集中。從部分已披露的案件來看，房地產領域的糾紛規模占比高於60%。而截至2016年底，全行業房地產信托風險資產余額382億元，占全部信托風險資產比例的32%；風險率2.32%，比年初上升0.02個百分點。隨著監管的深入和風險的加大，房地產信托融資也並非“長久之計”。